Wij bestudeerden het prospectus van de woningmaatschap Leeuwarden. Dit is een fonds van Vastgoed Syndicering Nederland N.V.,gevestigd in Driebergen (hierna VSN genoemd).

Het fonds heeft 248 participaties van €25.000 geplaatst voor de aankoop door een nieuw opgerichte maatschap van 111 woningen en appartementen in Drachten, Bergum en Leeuwarden. Deze woningen worden door de maatschap gekocht van de lokale woningbouwvereniging. Een deel van de woningen moet permanent in de gereguleerde huurmarkt blijven en kunnen niet uitgepond worden. De overige woningen zijn bestemd om indien mogelijk te worden verkocht zodra de huidige huurder de huur opzegt, of in de vrije sector opnieuw te worden verhuurd.

De aanbieder

VSN is een aanbieder die al jaren op de markt is. Gemiddeld brengt deze aanbieder twee fondsen per jaar naar de markt. De aanbieder heeft een vergunning van de AFM.

Het onroerend goed

Belegging in huurwoningen wordt over het algemeen gezien als een defensieve en weinig risicovolle belegging. Maar iedere onroerend goed belegger weet dat er drie belangrijke criteria zijn voor succesvolle investeringen: locatie, locatie en locatie.

Gegeven de sterke stijging van de vraag naar (verhuurde)woningen heeft VSN klaarblijkelijk naar gebieden ver buiten de Randstad moeten uitwijken om nog onroerend goed te vinden dat zich voor fondsbeleggen leent. Het fonds belegt in woningen en appartementen in Drachten, Bergum en Leeuwarden. De onroerend goed markt heeft daar een andere dynamiek heeft dan in de Randstad. Daar moeten beleggers goed over nadenken.

De financiering: risico’s van hoge hefboomwerking en schenden ratio’s

De aankoop van de woningen wordt voor 67% gefinancierd met geleend geld. Dat betekent dat er een flinke hefboom is ingebouwd. Indien de markt zich goed ontwikkelt helpt een dergelijke financiering om het rendement op het belegde vermogen te verhogen, maar de keerzijde van de medaille is dat bij negatieve marktontwikkeling het eigen vermogen snel kan dalen.

De financiering kent twee ratio’s waaraan moet worden voldaan, een Loan to Value Ratio (waarde van de objecten ten opzichte van de uitstaande hoofdsom van de lening) en een Debt Yield ratio (de hoogte van de netto huurinkomsten ten opzichte van de hoofdsom van de lening).

Indien niet aan de eerste ratio wordt voldaan (de Loan to Value Ratio) geeft dit de bank het recht te verlangen dat alle beschikbare middelen worden aangewend om af te lossen op de lening en geen uitkeringen aan de beleggers worden gedaan. Deze ratio reageert vooral op de waarde-ontwikkeling van het onroerend goed.

De tweede ratio waaraan moet worden voldaan is de Debt Yield Ratio. Hiervoor worden de netto huurinkomsten voor een periode van 12 maanden gedeeld door de hoofdsom van de lening aan het eind van de betreffende periode. De netto huurinkomsten worden berekend, zo geeft het prospectus aan, door de bruto huurinkomsten te verminderen met 20%, maar de bank behoudt zich het recht voor dat afslagpercentage te wijzigen indien de exploitatiekosten hoger zijn dan 20%. Omdat de aanbieder expliciet aangeeft dat de exploitatiekosten 25% zullen bedragen, achten wij het risico dat de bank de berekening in de toekomst zal aanpassen reëel.  Indien niet aan deze ratio wordt voldaan kan de bank, zo is uit het prospectus te lezen, de lening vervroegd opeisen. Dan moet op zeer korte termijn een herfinanciering worden geregeld of het onroerend goed worden verkocht; bij een onvrijwillige verkoop onder tijdsdruk zal de opbrengst dan minder dan optimaal zijn. Het is dus interessant om te bekijken hoeveel marge er is ingebouwd. Als we rekenen met de door de beheerder aangegeven waarde van 25% exploitatiekosten, dan voldoet het fonds in 2019 niet aan de ratio. Dat vinden wij eigenlijk best een verontrustende uitkomst. Deze ratio is erg gevoelig voor leegstand. Indien zich, nog steeds rekenend met de door de beheerder begrootte exploitatiekosten van 25%, slechts 1% leegstand zou voordoen, wordt ook in 2020 niet aan de Debt Yield Ratio voldaan. De marge is dus erg klein, wat betekent dat het risico toeneemt.

Potentiële participanten moeten hun toekomstverwachtingen van de markt goed overwegen. Op basis van de financiële informatie in het prospectus berekenen wij dat bij een daling van de waarde van de objecten, of het optreden van leegstand bij de verhuurportefeuille relatief snel grenswaarden voor de overeengekomen ratio’s worden bereikt. Uw inschatting van de marktontwikkeling en uw bereidheid risico’s te accepteren dient u dus goed te overwegen alvorens in het fonds te investeren.

De maatschap: risico van bijstorting

Dit fonds is opgezet met het uitgangspunt dat het fiscaal transparant moet zijn. Dat betekent dat het fonds zelf niet belastingplichtig is, maar dat de participant belasting betaalt. Voor de meeste particuliere beleggers zal dit betekenen dat zij de waarde per 1 januari in box 3 moeten aangeven.  Er zijn meerdere juridische mogelijkheden om een dergelijk fiscaal transparant fonds op te zetten, bijvoorbeeld via een commanditaire vennootschap, een fonds voor gemene rekening of de maatschap. VSN heeft voor de maatschap gekozen. Het nadeel van deze rechtsvorm is dat het niet uitgesloten is dat een belegger nadat hij zijn participatie heeft volgestort, toch tegen zijn wil gedwongen wordt om bij te storten. Beslissingen daarover worden, in voorkomende gevallen, genomen door een simpele meerderheid in de vergadering van participatiehouders. Dit is een evident nadeel van de gekozen structuur; een belegger doet er goed aan dit in zijn overweging te betrekken.

Looptijd en beëindiging: dit is een illiquide belegging

Het fonds kent een looptijd van zeven jaar en eindigt, behoudens verlenging, op 31 oktober 2025. Zowel een eerdere beëindiging als een verlenging zijn mogelijk (daarvoor gelden gekwalificeerde meerderheidsvereisten), zodat een participant niet helemaal zeker is wanneer het fonds afloopt. Dat is een goede zaak, want vastgoed is altijd onderhevig aan een waardecyclus en je moet bij een vastgoed belegging op een juist moment in de cyclus verkopen en dat is niet jaren tevoren te voorspellen. Beleggers die op een heel specifieke datum hun geld “terug moeten hebben” doen er naar onze mening beter aan in een ander product te beleggen (met een grotere liquiditeit).

Kosten

De initiële kosten van het fonds bedragen ongeveer € 550.000, net iets meer dan 3% van het investeringsbedrag. Daarnaast is er ruim € 10.000 per jaar voor de bewaarder en de “AIFM bewaarder” (of “alternatieve bewaarder”) ingeruimd. De beheerder is gerechtigd tot een vergoeding van 5% van de bruto huuropbrengsten inclusief servicekosten. Bij incidentele verhuur krijgt de beheerder € 500. Bij verkoop heeft de beheerder recht op 15% van de verkoopwinst met een minimum van € 1.000 bij incidentele verkoop en € 5.000 per project bij verkoop van delen of het geheel van de woningportefeuille.  Er zijn 5 “projecten” binnen het fonds. De kostenstructuur en de hoogte van de vergoedingen beschouwen wij als niet ongebruikelijk.

Het prospectus

Het prospectus is goedgekeurd door de AFM. In onze optiek is het prospectus over het algemeen informatief en duidelijk, behoudens enkele uitzonderingen. Op bladzijde 62 wordt beschreven hoe het de bedoeling is dat de intrinsieke waarde per participatie constant blijft op € 25.000, terwijl de opbrengst van uitgeponde woningen aan de participanten wordt uitgekeerd (indien positief). Uit de tabel op bladzijde 37 blijkt dat de totale intrinsieke waarde van het fonds gedurende de looptijd langzaam afneemt. Dat is begrijpelijk gegeven het feit dat woningen worden uitgepond en de opbrengst (indien positief) aan participanten wordt uitgedeeld. De mededeling in het prospectus is dus, naar onze mening, onjuist.
Ook plaatsen wij, gegeven de locatie, de hoge financiering en de financieringsvoorwaarden, een vraagteken bij de kwalificatie van de aanbieder, op bladzijde 63 van het prospectus, dat dit een “defensieve belegging” zou zijn. Volgens het Essentiële-informatiedocument is deze belegging ingedeeld in risicoklasse 6 (op een schaal van 7): hoog risico. Wij vinden het frapant dat de AFM klaarblijkelijk goed vindt dat een belegging die gekwalificeerd is als “hoog risico” in het prospectus als een “defensieve belegging” mag worden aangeduid. Dit is of inconsistent (en dan had de AFM dit niet mogen goedkeuren), of de AFM geeft toe dat de risicometer voor dit soort fondsen helemaal niet geschikt, en dus zinloos, is.

Ons advies

Leest u het prospectus goed door en beslis zorgvuldig of de risico’s die met dit fonds verbonden zijn (met name financiering en locatie) voor u in een goede verhouding staan met het geprognosticeerde rendement.

Heeft u hulp nodig bij beoordelen van dit of een ander prospectus, of onvoldoende tijd om u erin te verdiepen? Wij zijn graag bereid u te helpen. Meer informatie vindt u op  fondsreview.nl/hoe-wij-werken